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Organisation d’une émission obligataire socialement responsable
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Type de document : Thèse de doctorat
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Extraits et sommaire de ce document
La construction de l’objet de recherche constitue une phase très importante dans notre travail de recherche. Objet innovant, l’organisation d’une transaction financière socialement responsable, semble susciter un grand intérêt de la part des chercheurs et des praticiens de la finance. Longtemps limité aux différents acteurs publics et supranationaux, ce secteur s’est ouvert aux entreprises.
Un marché de finance responsable est en train de naître, ce qui ouvre la voie à de nouveaux modes organisationnels des transactions financières. L’objectif étant de diversifier les sources de financement et d’attirer de nouveaux investisseurs. Les émissions d’obligations ISR sont rares et celles qui ont réussies ont fait beaucoup parler d’elles.
L’obligation ISR représente un nouvel outil de financement de l’économie. La communauté des scientifiques et des professionnels observe et s’interroge sur l’utilisation de ces instruments sur les marchés financiers. Une obligation ISR représente un « titre de créance » émis sur le marché financier, dont le but est de financer des projets à vocation sociale ou environnementale. En contrepartie, les investisseurs reçoivent un intérêt annuel appelé « coupon » et, sont remboursés au terme de l’emprunt « échéance ».
Nous avons identifié plusieurs dimensions qui montrent l’intérêt que peut susciter l’étude du mode d’organisation d’une transaction responsable sur le marché financier : L’investissement socialement responsable français est en train de changer et de se transformer.
D’après une étude de Novethic réalisée en mai 2016, longtemps centré sur une croissance des encours des fonds ISR qui se sont multipliés par 40 en une décennie, l’investissement socialement responsable est en train de se développer sous d’autres formes. Quatre tendances sont relevées : les investissements thématiques qui s’orientent vers les entreprises offrant des
solutions à une problématique environnementale ou sociale (43 milliards d’euros), l’intégration systématique des critères ESG dans la valorisation financière (83 milliards d’euros), la croissance de la sélection ESG (312 milliards d’euros), les contraintes ESG limitant ou interdisant l’investissement dans les entreprises qui présentent un profil de risque ESG majeur (338 milliards d’euros).
Un marché d’obligataire en mouvement. Depuis plusieurs mois, on assiste aussi à une montée significative des émissions d’obligations environnementales, vertes, socialement responsables, ou encore appelées Green Bonds, Climate Bonds. Elles étaient portées initialement par les institutions internationales qui souhaitent financer la lutte contre le changement climatique et la transition énergétique et sont émises généralement par les grandes entreprises. Elles représentent un instrument innovant qui permet de flécher les investissements vers des projets dont le bénéfice est environnemental ou social et dont les investisseurs responsables sont la cible8.
D’après cette étude de Novethic (2013) qui présente une analyse des obligations environnementales et sociales, parmi les principaux émetteurs de ces green bonds, 55% représentent des entreprises, 37% des supranationaux et des banques de développement, 5% des collectivités locales et 3% des banques.
Concernant, les émissions des supranationaux et des banques de développement. Elles ont été les premières en 2006 à émettre des obligations environnementales qui sont dédiées à financer des projets à but social ou environnemental. Par exemple, la Banque Mondiale en 2008 qui a émis pour près de 4 milliards de dollars de « Green Bonds », ou encore la Banque Européenne d’investissement en 2007 qui a émis environ 3.1 milliards d’euros de « Climate Awarness Bonds » dans des projets qui contribuent à la réalisation des objectifs de politique énergétique de l’Union Européenne.
Concernant les obligations sociales9 émises par les banques de développement, par exemple International Facility for Immunisation créée par l’Alliance mondiale pour les vaccins et la vaccination GAVI qui en 2006 a émis des vaccins bonds et ont permis de lever 4.5 milliards d’euros dont l’objectif était de financer des campagnes de vaccination. Ou encore, l’International Finance Corporation qui a émis des obligations qui participent au financementdu « Banking on Women program », un programme d’aide aux femmes entrepreneurs dans les pays émergents.
Du coté des obligations émises par les collectivités locales. La région Nord-Pas de Calais était la première région française à émettre une obligation socialement responsable en 2008. Elle a levé 50 millions d’euros pour financer des projets d’équipements structurants qui s’inscrivent dans le schéma régional d’aménagement durable du territoire. Autre exemple, la région Île de France qui a émis en 2012 une obligation environnementale et socialement responsable et dont l’objectif est d’allouer 50% des fonds au financement de projets environnementaux et 50% à des projets de développement économique. Ou encore, la ville de New York à avoir émis des Green Apple Bonds dont l’objectif est de financer le remplacement d’ampoules contenant une substance cancérigène dans plus de 700 écoles de la ville.
Et enfin, du côté des émissions d’entreprises nous pouvons citer l’exemple de l’entreprise MidAmerican Energy qui a levé un milliard de dollars en 2013, destinés à financer un projet de ferme solaire. Ou encore, EDF qui a levé 1.4 milliards d’euros pour financer des projets d’énergies renouvelables.
Le marché obligataire responsable représente un marché naissant. Nous assistons à une évolution rapide des pratiques des émetteurs qui sont en recherche constante d’offrir aux investisseurs responsables, qui souhaitent prendre en compte des critères ESG dans leurs investissements et de diversifier leurs investissements, plus de garanties pour renforcer la crédibilité de ces émissions.
Afin de renforcer la crédibilité de ces émissions, les émetteurs recherchent d’autres moyens pour se démarquer. Nous assistons aujourd’hui à une nouvelle approche utilisée par les émetteurs d’obligations, celle de l’utilisation des agences de notation qui sont sollicitées pour noter les pratiques ESG des émetteurs afin d’avoir plus de crédibilité et donner plus de garantie aux investisseurs responsables, notamment sur les bénéfices environnementaux et sociétaux pour les investisseurs.
Cette évolution des pratiques de l’investissement socialement responsable ouvre la voie à de nouveaux modes d’organisations innovants. L’inclusion financière, ouvre la voie quant à elle à des « approches partenariales originales » (Cadiou, 2012) proposant des émissions obligataires responsables qui voient le jour. Ces modes organisationnels élargissent le champ d’application à des activités de microfinance et de solidarité tout en proposant des émissions obligataires socialement responsables.
Dans ce cadre, nous citons le cas de Fédéral Finance (avril 2000) qui a mis en place un fonds commun de placement géré par sa société de gestion, assurant la gestion du fonds et reverse à son partenaire la Fondation de France une partie des frais de gestion pour soutenir des projets solidaires.
Les univers de l’investissement socialement responsable et de la finance solidaire se côtoient aujourd’hui de plus en plus. Même si ces derniers n’ont pas les mêmes origines ni les mêmes finalités, leurs modalités de placement prenant en compte des considérations sociales en plus des objectifs financiers traditionnels semblent avoir une dynamique comparable.
L’investissement socialement responsable vise à sélectionner les entreprises cotées en bourse, sur la base d’une double performance financière et extra-financière permettant d’apprécier les critères Environnementaux, Sociaux et de Gouvernance. La finance solidaire repose quant à elle à un degré d’engagement plus fort des investisseurs permettant d’orienter l’épargne vers le financement des projets en fonction de leur utilité en matière de lutte contre l’exclusion, la cohésion sociale ou le développement durable et qui n’ont pas pu accéder aux financements classiques et dont les activités ne sont pas cotées en bourse. Néanmoins, les deux univers partagent des objectifs sociaux et sociétaux qui sont comparables et sont donc complémentaires.
Afin de comprendre les points communs et les points de divergence entre le caractère responsable et solidaire des deux types de finances, il convient d’en étudier les spécificités de chacune, les logiques de placement et la diversité des pratiques d’une finance « plurielle » (Bourque, 2003) combinant à la fois l’économie, le social, le local et le global. Nous nous interrogeons ici sur les différentes pratiques, sur les modes d’organisation mettant en relation plusieurs acteurs de la société qui intègrent des préoccupations sociales dans le processus de décision d’investissement et, sur l’imbrication des deux mondes que sont le monde de la finance et celui du social au service d’une finance responsable portée en majorité par des investisseurs institutionnels et une finance solidaire portée en majorité par les particuliers.
Notre motivation de départ s’inscrit dans le cadre du prolongement des recherches menées dans le master de recherche sur l’investissement socialement responsable et ses pratiques, nous nous sommes intéressés à l’étude du champ d’application de l’ISR et des différents acteurs qui jouent un rôle dans l’économie sociale et solidaire.
Ensuite, nous avons assisté à deux cas qui représentent deux innovations dans le marché de l’ISR qui illustre cet engouement envers la finance responsable. Sachant que la période entre les deux opérations s’élève à une année, nous nous sommes intéressés à étudier leurs modes d’organisation des deux obligations socialement responsable à destination des investisseurs désirant intégrer des dimensions ESG dans leurs critères de sélection de produits financiers.
Notre intérêt pour ce champ de recherche est de vouloir apporter des éléments qui pourront aider notre société à réfléchir, à avancer sur les questions liés au développement durable tout en conciliant les pratiques financières et responsables.

CHAPITRE PRELIMINAIRE – LA POSTURE EPISTEMOLOGIQUE ET LA DEMARCHE DE METHODOLOGIQUE
1.1 . L’ARTICULATION INTERPRETATIVISTE ET LA RECHERCHE MIXTE, ABDUCTIVE, DEDUCTIVE
1.1.1.LE CHOIX DE L’INTERPRETATIVISME
1.1.2. LE RECOURS A UNE STRATEGIE DE RECHERCHE MIXTE
1.1.3. LE DEPLOIEMENT D’UN MODE DE RAISONNEMENT ABDUCTIF, DEDUCTIF
1.2 LA METHODE D’ETUDE DE CAS : UNE STRATEGIE DE RECHERCHE EN GESTION
1.2.1 LA METHODE DE CAS, UNE APPROCHE APPROPRIEE POUR CETTE RECHERCHE
1.2.2 L’ETUDE DE CAS AU COEUR DE NOTRE TRAVAIL DE RECHERCHE
1.2.3 LA COLLECTE DE DONNEES
TITRE 1 – LA COMPARAISON DE DEUX EMISSIONS OBLIGATAIRES PIONNIERES
CHAPITRE 1 : ETUDE DE L’ORGANISATION DES DEUX EMISSIONS OBLIGATAIRES RESPONSABLES

1.1. LES OBJECTIFS DES ETUDES DE CAS PRELIMINAIRES
1.1.1.OBJECTIF N°1 SITUER LE ROLE DU GERANT DE PORTEFEUILLE DANS L’ECOSYSTEME
1.1.2.OBJECTIF N°2 : LA DELIMITATION DU SUJET
1.1.3.OBJECTIF N°3 : LA CONSTRUCTION DE LA PROBLEMATIQUE
1.1.4.OBJECTIF N°4 : L’IDENTIFICATION DES THEORIES A MOBILISER
1.2. LE PLAN DE LA RECHERCHE
SECTION 1. ECOSYSTEME DES SOCIETES DE GESTION
1.1 L’APPETENCE DES GERANTS DE PORTEFEUILLE : CONTEXTE ET ENJEUX
1.2. L’ECONOMIE SOCIALE ET SOLIDAIRE
1.2.1. ........ D’UNE FINANCE ALTERNATIVE VERS UNE FINANCE SOCIALE ET SOLIDAIRE
1.2.2.RENCONTRE DE L’OFFRE ET DE LA DEMANDE EN MICROFINANCE
1.2.3. DE LA DESINTERMEDIATION A L’INCLUSION FINANCIERE PARTENARIALE : LA MUTATION DE LA FINANCE DANS LE MONDE VERS UNE NOUVELLE DYNAMIQUE DE L’ECONOMIE SOCIALE ET SOLIDAIRE
1.3. L’ECOSYSTEME DES SOCIETES DE GESTION DE PORTEFEUILLE
1.3.1. LA SOCIETE DE GESTION COLLECTE DES INFORMATIONS, NOTE LES TITRES FINANCIERS
1.3.2.LA SOCIETE DE GESTION PARTICIPE AVEC SES FONDS A FOURNIR DES FONDS ISR A SES INVESTISSEURS
SECTION 2. ETUDE DE CAS N°1 AIR LIQUIDE
2.1 LA PRESENTATION DU CAS AIR LIQUIDE
2.1.1. EMISSION D’OBLIGATION ISR D’AIR LIQUIDE : INTRODUCTION & CONTEXTUALISATION
2.1.2. L’EXPERIENCE PIONNIERE AIR LIQUIDE : CARACTERISTIQUES DE L’EMISSION OBLIGATAIRE
2.1.3. OBJECTIFS & BUTS
2.2 LES RESULTATS DE L’ETUDE DE CAS EXPLORATOIRE
2.2.1. LA DEMARCHE MISE EN OEUVRE
2.2.2. LA METHODE D’ANALYSE
2.2.3. LES ENSEIGNEMENTS DE L’ETUDE DE CAS
2.3 LE ROLE DE LA SOCIETE DE GESTION
SECTION 3. L’ETUDE DE CAS N°2 MICROFIS
3.1 LA PRESENTATION DE L’ETUDE DE CAS MICROFIS: EMISSION
D’OBLIGATION ISR MICROFINANCE A DESTINATION DES INVESTISSEURS ISR 81
3.1.1. EMISSION D’OBLIGATION MICROFINANCE ET SOLIDAIRE MICROFIS : INTRODUCTION & CONTEXTUALISATION
3.1.2. L’EXPERIENCE PIONNIERE DE MICROFIS : CARACTERISTIQUES DE L’EMISSION OBLIGATAIRE
3.1.3. OBJECTIFS & BUTS
3.2 LES RESULTATS DE L’ETUDE DE CAS
3.2.1. LA DEMARCHE MISE EN OEUVRE
3.2.2. LE GUIDE D’ENTRETIEN
3.2.3. LES ENSEIGNEMENTS DE L’ETUDE DE CAS
3.3 LE ROLE DE LA SOCIETE DE GESTION
SECTION 4. LE CROISEMENT DES DONNEES DES DEUX ETUDES DE CAS
4.1 LA COMPARAISON DES DEUX ETUDES DE CAS PIONNIERS
1. L’AFFIRMATION DE LA PROBLEMATIQUE
2. L’IDENTIFICATION DES THEORIES A MOBILISER
CHAPITRE 2 – L’AFFIRMATION DE LA PROBLEMATIQUE
SECTION 1 : LA MOBILISATION DE LA THEORIE DES COUTS DE TRANSACTION
1.2 LA THEORIE DES COUTS DE TRANSACTION : LA CONSTRUCTION D’UN CADRE D’ANALYSE
2.2 LE CHOIX DU MODE ORGANISATIONNEL
SECTION 2 : LES DIFFERENTS MODES D’ORGANISATION DE LA TRANSACTION
2.1 LA FORME ORGANISATIONNELLE « MARCHE »
2.2 LA FORME ORGANISATIONNELLE « HIERARCHIE »
2.3 LA FORME ORGANISATIONNELLE « HYBRIDE »
SECTION 3 : LA COMPARAISON DES DEUX MODELES SIMPLE ET HYBRIDE
3.1 LE MODELE D’ORGANISATION SIMPLE AIR LIQUIDE
3.2 LE MODELE D’ORGANISATION HYBRIDE MICROFIS
TITRE 2 – TEST DE LA SENSIBILITE DES GERANTS DE FONDS AUX DEUX MODELES
CHAPITRE 1 – LE CHOIX DE LA METHODE QUANTITATIVE

SECTION 1. LE RECUEIL DES DONNEES
1.1 LE CHOIX DES GERANTS DE PORTEFEUILLE
1.2 LA CONSTRUCTION DE L’ECHANTILLON
1.3 L’ELABORATION DU QUESTIONNAIRE
SECTION 2. LA PHASE DE COLLECTE DE DONNEES ET LA SCIENTIFICITE DE LA RECHERCHE
2.1 LA COLLECTE DES DONNEES
2.1.1. LE DEROULEMENT DU PRETEST ET LA PHASE DE COLLECTE
2.1.2.L’ENQUETE PAR VOIE DE QUESTIONNAIRES
2.2 LA PRESENTATION DES RESULTATS D’ANALYSE
2.3 LA NATURE SCIENTIFIQUE DE LA CONNAISSANCE PRODUITE
2.4 LA VALIDITE DE LA RECHERCHE
2.4.1. LA VALIDITE INTERNE
2.4.2. LA VALIDITE EXTERNE
CHAPITRE 2 – RESULTATS DE RECHERCHE ET DISCUSSION
SECTION 1. REGARD DE L’INVESTISSEUR SUR LES DEUX MONTAGES
1.1 L’ANALYSE DESCRIPTIVE DES REPONDANTS
1.2 L’APPRECIATION DES GERANTS DU MODELE D’ORGANISATION SIMPLE
1.3 L’APPRECIATION DES GERANTS DU MODELE D’ORGANISATION HYBRIDE
1.4 LE CROISEMENT DE L’APPRECIATION DES DEUX MODELES D’ORGANISATION SIMPLE ET HYBRIDE
SECTION 2. L’ANALYSE FACTORIELLE DES REPONDANTS
2.1 L’APPRECIATION DES GERANTS DE FONDS DU MODELE D’ORGANISATION SIMPLE
2.2 L’APPRECIATION DES GERANTS DE FONDS DU MODELE D’ORGANISATION HYBRIDE
SECTION 3. L’ANALYSE TYPOLOGIQUE DES REPONDANTS
3.1 OBJECTIFS DE L’ANALYSE TYPOLOGIQUE ET METHODOLOGIE
3.2 LES RESULTATS DE L’ANALYSE TYPOLOGIQUE
SECTION 4. L’ANALYSE DISCRIMINANTE DES REPONDANTS
4.1 OBJECTIFS DE L’ANALYSE DISCRIMINANTE ET METHODOLOGIE
4.2 LES RESULTATS DE L’ANALYSE DISCRIMINANTE
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