La mesure de l'orientation de la politique monétaire

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Extraits et sommaire de ce document

Notre propos est d’élaborer un indice quantitatif qui repose sur un processus vectoriel autorégressif (VAR) et soit capable d’exprimer l’orientation de la politique monétaire au Canada. Conformément aux arguments avancés récemment par Blinder (1998), cet indice sera fondé sur l’objectif de maîtrise de l’inflation. Ce choix est de mise si l’on considère qu’au Canada, la politique monétaire vise à maintenir l’inflation dans une fourchette cible de 1 à 3 %. Notre indice variera quantitativement selon que l’orientation de la politique monétaire est trop restrictive, neutre ou trop expansionniste par rapport à l’objectif consistant à maintenir le taux d’inflation constant. Si l’orientation de la politique monétaire est trop restrictive (expansionniste), l’inflation finira par diminuer (augmenter). Autrement dit, une politique monétaire neutre est compatible avec une inflation constante à moyen terme (Blinder, 1998, p. 33). Une appréciation quantitative de l’orientation de la politique monétaire est utile et importante pour au moins deux raisons. En premier lieu, si elle peut déterminer le degré d’assouplissement ou de resserrement de sa politique monétaire, la Banque du Canada sera mieux à même de déterminer les mesures de politique monétaire qui sont nécessaires au maintien de l’inflation dans la fourchette visée. En second lieu, une évaluation quantitative est importante pour l’étude empirique de la transmission des mesures de politique monétaire dans l’économie. À l’heure actuelle, l’indice des conditions monétaires (ICM) sert de guide à la Banque dans la conduite de sa politique monétaire. L’ICM est une somme pondérée des variations qu’enregistrent le taux du papier commercial à 90 jours (R90) et l’indice C-6 des cours du dollar canadien pondérés en fonction des échanges commerciaux par rapport à une période de référence déterminée. Le taux d’intérêt a une pondération de trois, et le taux de change une pondération de un. Ces pondérations découlent d’un certain nombre d’études empiriques ayant permis d’estimer l’effet, à un horizon de six à huit trimestres, des variations des taux d’intérêt réels et du taux de change réel sur la demande globale réelle. L’ICM peut aussi être considéré comme une mesure du caractère plus ou moins restrictif des conditions monétaires par rapport à une période de référence; il ne doit toutefois pas être interprété comme un indicateur de l’orientation de la politique monétaire, et ce, pour plusieurs raisons. Premièrement, un tel indicateur ne devrait refléter que les interventions de la banque centrale. Or, l’ICM reflète également les variations des taux d’intérêt et du taux de change qui ne sont pas dues aux interventions de la banque centrale. Par exemple, une baisse du dollar canadien entraînée par une chute des cours des produits de base fera reculer l’ICM si elle ne s’accompagne pas d’une hausse proportionnelle des taux d’intérêt. L’assouplissement des conditions monétaires peut se répercuter, mais pas obligatoirement, sur l’inflation. Si la banque centrale juge la dépréciation du dollar compatible avec le maintien d’une inflation constante à cause de l’effet négatif de la baisse des cours des produits de base sur l’économie, elle n’a pas à réorienter sa politique monétaire. Par contre, si elle conclut que la dépréciation est inflationniste, elle entreprendra de relever les taux d’intérêt et de rééquilibrer l’ICM afin de lutter contre les tensions inflationnistes. Dans ce cas, la réaction de la banque centrale à la dépréciation constituera un changement d’orientation, même si elle revêt la forme d’un retour de l’ICM à son niveau antérieur. Deuxièmement, l’ICM ne tient pas compte des autres variables financières susceptibles de jouer un rôle important dans le mécanisme de transmission de la politique monétaire, par exemple les agrégats monétaires, de sorte que le canal de transmission qui fait appel à la monnaie est laissé de côté. Aussi est-il utile d’élaborer un indice de l’orientation de la politique monétaire qui reflète uniquement les mesures prises par la banque centrale pour agir sur l’inflation et qui tienne compte des autres variables financières importantes.
[…]
Après avoir estimé le modèle, nous élaborons un indice de l’orientation de la politique monétaire qui inclut à la fois les composantes endogène et exogène de cette politique. Cet indice revêt la forme d’une combinaison linéaire des quatre variables de politique qui composent le modèle. Nous nous en servons pour étudier la politique globale de la Banque du Canada, par exemple la mesure dans laquelle celle-ci tolère divers types de choc. Avant cela, toutefois, nous jugeons utile d’examiner les variations non anticipées exogènes de notre indice de l’orientation de la politique monétaire. En analysant les profils de réaction à ces variations, mises sous forme orthogonale, nous pouvons nous faire une idée de la réaction dynamique des autres variables du VAR aux chocs de politique monétaire. Nous constatons que les résultats sont conformes aux effets attendus d’un choc de politique monétaire; c’est-à-dire que, après un assouplissement de la politique monétaire, le taux d’intérêt et l’écart de taux diminuent, la production et le niveau des prix augmentent et le dollar canadien se déprécie par rapport au billet vert. Nous constatons aussi que la série temporelle des chocs de politique monétaire cadre avec le comportement historique de la composante exogène de cette politique du point de vue de la maîtrise de l’inflation. Ces résultats donnent à penser que les fluctuations orthogonalisées de notre indice de l’orientation de la politique monétaire sont bel et bien assimilables à des chocs de politique monétaire. Si nous comparons les variations de l’indice de l’orientation monétaire à celles du taux d’inflation et du taux de croissance de la production, nous observons que l’orientation de la politique monétaire est compatible, grosso modo, avec l’évolution de l’inflation depuis les années 1970. D’après les pondérations estimées pour chacune des quatre variables de politique monétaire considérées, il semble que ce soit le taux à un jour qui reflète le mieux l’orientation de la politique monétaire. Voici le plan de l’étude. La section qui suit décrit le modèle VAR utilisé. Le modèle qui sert à représenter le marché de la monnaie et les restrictions d’identification sont exposés à la deuxième section. La section suivante traite des données et de la méthode d’estimation. Quant à la quatrième section, elle présente les résultats obtenus. La dernière partie renferme nos conclusions et propose des pistes de recherche pour l’avenir.

Sommaire de ce document :
1 L’élaboration du modèle VAR
2 Le modèle
3 Les données et l’estimation
4 Les résultats

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