Le Maroc, conscient de l’importance de l’enjeu des mutations internationales ainsi que du défi de l’ouverture croissante de ses frontières, a entamé différentes réformes du système financier, fiscal et comptable ainsi que juridique spécialement en matière de droit des sociétés. Le système bancaire et le marché financier, ont bénéficié largement de ces mutations et ont connu de multiples évolutions. Les entreprises marocaines sont également appelées à se mettre à niveau pour jouer leur rôle dans ce contexte turbulent en tant que moteur de Création de Valeur, facteur d’encouragement de l’actionnariat et de fidélisation des parties prenantes.
L’ensemble de ces éléments : entreprises marocaines, actionnaires et partenaires, système bancaire, marché financier, gouvernance d’entreprise.., laisse à penser la relation d’interaction et d’interconnexion entre ces variables stratégiques et la Création de Valeur actionnariale et partenariale, enjeu majeur des entreprises marocaines.
C’est de ce contexte que notre thèse s’est inspirée pour détecter les éléments influençant la Valeur créée par les entreprises marocaines. Ainsi, nous avons choisi des variables théoriquement débattues pour les tester empiriquement dans le contexte marocain, à savoir : la décision de financement et la politique de distribution de dividendes pratiquée par les entreprises marocaines cotées1 à la Bourse des Valeurs de Casablanca.
Le conflit d’intérêt entre les partenaires stratégiques de l’entreprise marocaine en matière de création et de partage de la valeur aura probablement un impact sur ce processus de Création de Valeur d’où son intégration également comme variable explicative dans notre étude. Trouver des réponses à notre problématique permettra d’évoluer vers un outil d’aide à la décision financière et managériale, et vers l’instauration d’un système de gestion par et pour la valeur pour l’ensemble des partenaires, et par conséquent, améliorer la gouvernance au sein de l’entreprise.
De ce qui précède, nous formulons la problématique de notre recherche en quatre questions principales :
1. Dans quel sens la structure financière des entreprises marocaines peut-elle expliquer la Création de Valeur actionnariale et partenariale ?
2. Et quel rôle explicatif jouent les dividendes dans la détermination de la valeur créée par la firme marocaine aussi bien pour ses actionnaires que pour ses partenaires ?
3. Quelles sont les caractéristiques du système de gouvernance des entreprises marocaines ? Et est ce qu’il arrive à réglementer les conflits d’intérêts entre les différents partenaires de l’entreprise (actionnaires, dirigeants, salariés, Etat…) ?
4. Et comment les conflits d’intérêt entre les parties prenantes de l’entreprise marocaine en matière de création et répartition de la Valeur affectent la Création de Valeur actionnariale et partenariale ?
Derrière cette problématique se cache différents débats qui attestent de la difficulté des concepts impliqués et de la diversité des réalités auxquelles ils font référence. C’est ainsi que notre réponse à cette problématique de recherche formulée dans une perspective marocaine, fera appel aux principaux axes qui sont de nature théorique, méthodologique et empirique.
Notre étude présente plusieurs originalités par rapport aux travaux de recherche déjà faits autour de cette thématique à savoir :
- Premièrement, alors que la plupart des travaux surtout en matière de financement sont conduits sur un terrain d’investigation des PME-PMI en se basant sur des études qualitatives, notre recherche s’est intéressée à un échantillon d’entreprises marocaines cotées à la bourse de Casablanca (un échantillon de 47 sociétés cotées), et s’est basée sur une étude économétrique de données de panel pour répondre à la problématique choisie.
- Deuxièmement, tandis que nombre de protocoles d’investigation empirique appréhendent la Création de Valeur dans sa forme la plus connue à savoir la Création de Valeur actionnariale, le travail proposé s’intéresse aux principaux partenaires stratégiques (les actionnaires, les salariées, créanciers financiers, Etat) de la firme marocaine concernés par cette Création de Valeur.
- Troisièmement, tandis que nombre de travaux d’investigation empirique appréhendent la Création de Valeur sur le court terme, à partir des rentabilités anormales constatées, le travail proposé s’intéresse à la valeur boursière ajoutée en matière de CDV actionnariale.
- Quatrièmement, et dans un essai d’opérationnalisation de la CDV partenariale rarement abordée par les sujets de recherche, elle a été approchée par la valeur ajoutée allouée aux différentes parties prenantes.
- Cinquièmement, alors que les études centrent en général l’analyse sur une seule décision financière, celle-ci explore l’impact simultané et comparé du financement, et de la distribution de dividendes sur la CDV actionnariale et partenariale.
- Finalement, le travail explorera également l’impact des conflits d’intérêts entre les différents partenaires de l’entreprise sur la valeur créée pour les actionnaires et les autres parties prenantes, pour tester le débat théorique sur l’influence de ces relations d’agence sur la CDV et afin de tirer des conclusions bénéfiques permettant aux entreprises marocaines d’évoluer vers un système de gestion par la valeur au profit de tous les partenaires stratégiques de la firme.
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L’impact sur la valeur partenariale constitue un champ d’investigation encore vierge, tandis que l’influence de la structure de financement et de la politique de distribution sur la Création de Valeur actionnariale reste ténue et très controversée. C’est précisément l’objet de cette recherche que d’approfondir la connaissance des relations entre décision financière et Création de Valeur dans ses deux états (actionnariale et partenariale).
Nous postulons alors implicitement que la structure financière et la politique de distribution de dividendes pratiquée par les entreprises marocaines cotées (objet de notre échantillon) déterminent leur performance et par la suite influence la valeur actionnariale et partenariale créée. Et que la création de valeur peut être influencée également par les conflits d’intérêts entre les différents partenaires (actionnaires, dirigeants, salariés, créanciers financiers…) qui cherchent à s’accaparer de l’essentiel de cette valeur créée.
En somme, nous projetons de tester empiriquement les hypothèses suivantes :
H1. La décision de financement prise par les entreprises marocaines cotées, exerce une influence (positive ou négative) sur la Valeur actionnariale (Market value added).
H2. La politique de distribution de dividendes pratiquée par les entreprises marocaines cotées, exerce une influence (positive ou négative) sur la Création de Valeur actionnariale (Market value added).
H3. La décision de financement prise par les entreprises marocaines cotées, exerce une influence (positive ou négative) sur la valeur partenariale (pour les principaux partenaires stratégiques de l’entreprise : salariés, créanciers financiers, Etat…).
H4. La politique des dividendes pratiquée par les entreprises marocaines cotées, exerce une influence (positive ou négative) sur la Valeur partenariale (pour les principaux partenaires stratégiques de l’entreprise : salariés, créanciers financiers, Etat…).
H5. Les conflits d’intérêts entre les différentes parties prenantes en matière de création et de partage de la valeur créée influencent (positivement/négativement) la Valeur actionnariale et partenariale.
La méthodologie adoptée dans notre étude consiste à tenter d’obtenir des résultats statistiquement significatifs et théoriquement cohérents sur l’échantillon choisi des entreprises marocaines cotées, et les généraliser à l’ensemble des entreprises marocaines cotées ainsi qu’aux grandes entreprises non cotées. Nous observons des caractéristiques précises sur un ou plusieurs individus d'une classe et nous essayons de démontrer la possibilité de généraliser ces caractéristiques à l'ensemble de la classe considérée.
C'est la succession observation — analyse — interprétation — généralisation. Cette méthode appelée méthode hypothético-déductive est très usitée en sciences sociales et s'appuie beaucoup sur les techniques d'inférence statistique (tests qui permettent de mesurer le risque d'erreur et l'étendue des possibilités de généralisations-extrapolations). Partant d'une (ou plusieurs) hypothèses, nous appliquons un raisonnement déductif, c’est le cas de l’économétrie qui se base sur des hypothèses et des théorèmes généraux pour démontrer des relations entre variables particulières dans un cas spécifique2.
La structure de l’étude essayera de tracer les trois axes de réponse (théorique, méthodologique et empirique) à la problématique formulée. Le premier axe consiste à définir les soubassements théoriques de la décision financière (financement et distribution des dividendes).
Cet axe traitera également la théorie de la Création de Valeur avec ses deux branches actionnariale et partenariale. Dans le même ordre d’idées, la conceptualisation et la mesure de la relation d’influence postulée entre les deux premières théories et la Création de valeur seront ensuite discutés sur la base des pensées et théories en la matière.
Le deuxième axe méthodologie consiste à présenter et expliquer notre méthodologie de recherche suivie et qui consiste à proposer un cadre d’analyse permettant d’appréhender les états des lieux dans un contexte purement marocain. Pour qu’en troisième axe, l’étude empirique faite sur l’échantillon des entreprises marocaines cotées exposera les éléments de réponses à la problématique posée.
Notre étude sera articulée autour de ces trois axes cités en dessus (théorique, méthodologique et empirique), et pour les traiter elle sera structurée autour de cinq chapitres majeurs à savoir :
Premier chapitre : Les fondements théoriques de la décision de financement, la politique des dividendes et de la création de valeur actionnariale et partenariale. Ce premier chapitre introduira les fondements théoriques dans un premier temps de la décision de financement et les critères de choix d’un mode ou de l’autre par les entreprises. Nous exposerons ensuite les soubassements de la politique de dividendes ainsi que les déterminants de cette décision si importante pour les entreprises et pour leurs investisseurs. Enfin, les fondements théoriques de l’approche de création de valeur seront traités avec distinction entre valeur actionnariale et valeur partenariale.
Deuxième chapitre : Les modèles de dépendance entre la structure financière, la politique de dividende et la valeur de l’entreprise.
L’ensemble des concepts théoriques ainsi exposé et analysé, la relation d’influence et les liens de dépendance entre la décision de financement et la création de valeur seront étudiés et analysés dans un premier temps, avant de passer à l’autre variable présumée explicative de la valeur de l’entreprise à savoir la relation d’influence des montants distribués aux actionnaires au titre de dividendes et la valeur de l’action de ladite société.
Troisième chapitre : Méthodologie de recherche. Dans ce chapitre, nous poserons notre problématique dans le cadre marocain appliqué aux entreprises marocaines.
L’étude du gouvernement des entreprises au Maroc dans ce chapitre peut contribuer à une meilleure compréhension des interactions entre l’évolution des modes de gestion des entreprises marocaines et les profondes transformations de leur environnement économique, juridique et institutionnel, ce qui contribue à la compréhension des transformations permanentes dans les conditions d’exercice des entreprises marocaines.
Ces évolutions du système de gouvernement des entreprises impliquent une plus grande attention aux conditions de performance des entreprises et de création de valeur pour l’ensemble de leurs actionnaires et partenaires. Ceci passe par une analyse des modalités d’exercice et de contrôle du pouvoir des dirigeants, les normes liées à la prise de décision et les conflits d’intérêts au sein de ces entreprises. La question porte donc sur l’existence et de la pertinence d’un éventuel mode de gouvernement des entreprises marocaines et la nature de ce modèle.
La formulation des hypothèses de la recherche dans le cadre marocain nous permettra par la suite de nous nous situer par rapport à notre problématique et par rapport à l’examen empirique de nos données sur les entreprises marocaines cotées.
La procédure de collecte et d’analyse des données sera enfin suivie de la méthodologie choisie pour traiter ces informations financières et économiques et qui consistera en une analyse économétrique basé sur les données de panels des 47 sociétés cotées choisies parmi 75 entreprises sur une période de cinq ans (2005-2009).
Quatrième chapitre : L’influence de la structure financière et de la politique des dividendes sur la création de valeur actionnariale et partenariale : Résultats et interprétation.
Dans ce chapitre seront exposés les résultats et l’interprétation de la modélisation économétrique des données de panels de l’échantillon des entreprises cotées choisi. Les modèles concernent la modélisation de notre problématique : celle de l’influence de la structure financière et de la politique des dividendes sur la création de valeur actionnariale et partenariale au sein d’un échantillon d’entreprises marocaines cotées à la BVC.